高攀 黄玫 范超 禹薇／文
美联储第三轮量化宽松（QE3）政策终于尘埃落定，而且不设规模上限和执行期限，并与就业市场表现直接挂钩，表明美联储已无法容忍经济增长缓慢、失业率高企的现状，以及刺激经济强劲复苏的决心。
QE3三大新意
美联储9月13日宣布，启动每月购买400亿美元的抵押贷款支持证券，直至就业市场明显持续改善。
自金融危机以来，美联储已宣布三轮量化宽松货币政策。与此前的两轮量化宽松政策相比，QE3有三大新意：
一是购买资产的目标不同。
2008年11月〜2010年3月底的第一轮量化宽松（QE1）政策，主要用于应对金融危机和挽救美国金融体系；2010年11月〜2012年6月的第二轮量化宽松（QE2）政策主要应对通缩和促进美国经济复苏；今年9月13日宣布的QE3则将改善就业市场作为首要任务。
美联储当天在声明中表示，美联储担心，如果不进一步放宽货币政策，经济增长的强度将不足以带来就业市场的持续改善。此前，美联储主席伯南克曾在美联储年度经济政策研讨会上警告，就业市场复苏迟滞已成为严重关切，这不仅带来巨大痛苦、浪费人力资源，而且将对经济造成结构性损害并持续数年。
为此，美联储决定每月购买400亿美元抵押贷款支持证券，同时继续执行卖出短期国债、买入长期国债的“扭转操作”到今年底，并将超低的联邦基金利率指引延长至2015年年中。伯南克表示，购买抵押贷款支持证券，将有助于压低抵押贷款利率，刺激购房和再融资活动，使房地产市场出现的向好趋势进一步稳固，促进消费和投资增长，从而改善就业。
二是不设购买规模和执行期限。
此前两轮量化宽松政策都设有固定规模和执行期限，QE1期间美联储总共购买债券1.725万亿美元，为期12个月；QE2期间美联储共购债6000亿美元，为期8个月。但推QE3时，美联储决定不设购买规模和执行期限，首次与就业市场表现挂钩，并承诺在取得成功前不会改变政策，标志着美联储货币政策的重大转变。
美联储表示，如果就业市场没有显著改善，美联储将继续购买抵押贷款支持证券，进一步购买其他资产，并动用其他适宜的货币政策工具，直至就业市场改善程度达到预期。
这意味着如果到年底“扭转操作”结束后，美国就业市场仍未显著改善，美联储可能扩大抵押贷款支持证券购买规模，并再次购买长期国债。
伯南克在会后的新闻发布会上并未给出判断就业市场显著改善的指标，只说希望看到失业率大幅下降。过去6个月，美国失业率在8.1%〜8.3%间波动，远高于美联储预计的2015年底的失业率目标6.0%〜6.8%。美银美林经济学家伊桑·阿里斯认为，美联储至少会等到失业率降至7%，才会停止量化宽松政策。
三是利率预期指引措辞更加强劲。
美联储推前两轮量化宽松政策时，并未给出维持超低利率的明确时间期限，但在推QE3时，美联储不仅将该期限从2014底延长到2015年中期，还表示即使经济加快复苏，货币政策也不会很快转向。
美联储表示，在美国经济复苏加快之后的相当长一段时间内，维持高度宽松的货币政策立场依旧是适宜的。美联储当天将今年的经济增长预期从6月份预测时的1.9%〜2.4%下调至1.7%〜2.0%，但同时上调了2013年和2014年的经济增长预期，预示着美联储放松货币政策并不是基于经济前景更加悲观，而是要加快经济复苏速度。
效果或打折扣
伯南克8月31日为美联储出台的量化宽松政策辩护时，指出资产购买计划对经济复苏产生效果的重要渠道之一是投资组合再平衡渠道。
伯南克援引研究成果说，由于不同类别的资产在投资组合中并不能被完全替代，改变这些资产对私人投资者的供给，就可影响其价格和收益率。因此，当美联储购买一项特定资产时，例如抵押贷款支持证券，将推动该证券价格上升和收益率下降，并迫使私人投资者卖掉抵押贷款支持证券，转而购买其他资产，从而重新平衡其投资组合，这些投资者购买的其他资产价格也将相应上升，收益率同时下降，使得整体金融环境更加宽松，进而促进企业和家庭增加投资和消费，达到改善经济的目的。
美联储希望通过资产购买计划提升的重要资产价格之一就是股价，因为股票等金融投资是美国家庭财富的主要来源，股市大幅上扬有助于增强美国家庭的财富效应，进而刺激一般消费品和耐用消费品需求，夯实美国经济增长的内生动力，促进实体经济复苏。
然而，资产购买计划对股市的推升作用存在边际效应递减。从2008年11月美联储宣布QE1开始到2010年3月底结束，标普500指数累计上涨了31%；从2010年8月27日伯南克暗示QE2开始到2011年6月底结束，标普500指数累计上涨了26%；从2011年9月23日美联储宣布“扭转操作”到今年6月30日到期，标普500指数累计上涨了18%，效应依次递减。
目前美国三大股市均已回升至金融危机前水平，纳斯达克指数近期更是创下12年新高，进一步大幅上涨的空间并不大。此外，如果缺乏实体经济需求的支撑，量化宽松政策通过投资组合再平衡效应来推升资产价格，更多表现的是一种流动性驱动效应，意味着资产价格虚高，可能存在泡沫。一般来讲，强劲的实体经济导致更高的资产价格，而不是反过来。
尽管伯南克声称美联储的前两轮量化宽松政策刺激经济增长近3%，帮助增加了约200万个就业岗位，但如果用美联储资产负债表“膨胀”2.3万亿美元来计算，折合每个就业岗位的“创造成本”超过100万美元，代价可谓不小。
美国《华尔街日报》日前所做的调查也显示，多数经济学家认为，如果美联储执行规模为5000亿美元的量化宽松，可能在未来一年内仅将失业率拉低0.1个百分点，对经济产出影响甚微。
央行将竞相宽松
由于全球主要经济体内需不振、外需疲弱，欧债危机仍然对全球金融市场造成较大压力，全球央行的货币政策正转向新一轮宽松，而且力度更加激进。
欧债央行近期已宣布推出新的国债购买计划——直接货币交易计划，从二级市场无限制地购买欧元区成员国国债，以兑现不惜一切代价捍卫欧元的承诺，开启了欧洲版的量化宽松政策，干预能力大幅提升。
外需疲弱及日元汇率高企，是影响日本经济复苏的重要因素，而受QE3影响，美元对日元汇率降至7个月来最低水平。为避免日元过度上涨，日本央行于9月19日宣布，采取进一步宽松措施，增加资产购买规模10万亿日元。此外，日本央行在8月份货币政策会议后重申，在核心消费物价指数涨幅达到1%之前，将继续推行强有力的宽松货币政策。
自金融危机以来，英国央行已进行了4轮量化宽松政策，近期更推出鼓励信贷的“融资换贷款”计划，但从去年第4季度起，英国经济已连续3个季度收缩。为摆脱经济衰退，英国央行可能将在今年余下时间继续扩大量化宽松规模。
由于经济下行风险明显超出预期，韩国、巴西、印度、印尼等新兴市场可能继续采取降息和降低存款准备金率等措施增加货币供应，刺激经济增长。不过，其政策空间受到发达国家央行放松货币政策带来的国际资本回流，以及国际大宗商品价格上涨推升全球通胀水平回升的限制。
香港金融管理局总裁陈德霖表示，美联储推QE3会使全球低息环境和充裕的流动性持续一段更长时间，可能会给新兴市场经济体系再次带来通胀和资产价格的压力。
自金融危机以来，全球央行在超宽松货币政策的道路上越走越远，为各国进行经济结构调整争取了时间，但并不能解决各自面临的深层次问题，也无法独自承担提振经济和增加就业的重任。
国际清算银行在最新的年度报告中对此提出了警告，担心超宽松货币政策的效力正达到极限，而且其产生的负面作用可能已经大于积极作用，因为这可能减轻了政府面临的改革压力。因此，如果各国政府不加快财政整固和结构性改革，央行激进的超宽松货币政策可能留下未来通胀的严重隐患。
中国经济承压
QE3正式启动，导致人民币被升值，将对中国出口形成较大压力。同时伴随美元贬值，以及大宗商品价格推涨，中国经济可能面临较大的“增长压力”。
多位专家表示，虽然QE3可能带来美国经济更快复苏，从而使中国外贸的外部环境有所改善，但随着大宗商品上涨，外贸企业原材料价格上升，利润空间将进一步缩窄。此外，QE3对美元的贬值效应也将给中国出口带来不利影响。
安信证券分析师李永曜认为，美元作为中国的主要储备货币，QE3超发货币将使得中国1.8万多亿的美元外汇储备资产缩水。QE3会直接推动市场风险偏好走高，进而影响大宗商品的价格走势，美元的破位下行为大宗商品的走高奠定了基础。
东吴证券研究所首席策略分析师寇建勋也认为，QE3推出后，美元贬值压力较大，对于原本就有些困难的中国出口来说，将进一步形成打压。
也有专家认为，此轮QE3将引发美元抛售。上海财经大学金融研究中心副主任奚君羊认为，QE3推出将导致美元汇率下跌。市场上美元的货币量增加，美元价值和购买力都会随之下降，市场抛售美元的情况可能会出现。
此外，QE3推出后，输入性通胀压力增加，大宗商品上涨将导致国内CPI面临上涨压力。而政策联动可能使央行被迫增发货币，进一步导致CPI上升。
隆众资讯分析师李彦认为，中国是大宗商品的主要进口国，而大宗商品的上涨将使进口价格上涨，进而传导至国内物价，使得通胀压力增大。
奚君羊也认为，我们需警惕美国货币过多对中国物价的传导作用。货币过多会使得中国物价产生向上推动压力。如果美元汇率下跌明显，那么中国为了避免人民币升值，也可能出现人民币被迫过多投放，从而进一步推涨CPI水平。
也有业内人士认为，QE3政策的边际效应在递减，加之QE3的力度不如前两次，效果上也可能打折扣。
寇建勋认为， QE1对大宗商品以及国内CPI的推涨效应较为明显，QE2推出的时候已经有所减弱。这次影响大宗商品走势的时间可能会持续一个季度，但力度和持续时间上都相对温和，虽然大宗商品具有货币属性，但最终决定其价格的仍然是供需关系。
虽然QE3短期内将对股市形成利好，但长期来说，中国实体经济将面临较大的“增长压力”。
寇建勋认为，美联储再推QE3，加上欧洲央行的宽松举措，新一轮资产价格泡沫有望来临，国内通胀压力加大，经济下行压力增加，经济转型难度加大。
“此轮政策对外围房地产市场会产生较大影响，国内房地产市场的调控压力也会增大，因此，在一定意义上说，QE3的推出不利于中国经济转型，对中国长期的竞争力也带来一定冲击。”寇建勋表示。
专家认为，随着QE3推出，市场对国内进一步推出经济政策的预期有所攀升，由于8月份经济数据并不理想，因此，针对投资、消费、外贸等政策可能会逐步有所放松。“稳增长”仍然是未来较长一段时间的主题，建议继续通过减税等措施为企业创造发展环境，出台措施推动企业进一步转型升级。同时，继续坚持房地产调控不动摇，确保实体经济的发展主线。
作者系新华社经济分析师
