伴随宽信用政策的陆续出台，眼下从实际成交看，虽然部分民营企业（尤其是行业“龙头”）所发债券的实际成交收益率出现了持续下行，且在融资纾困扶持政策频出及配置需求外溢的双重引导下，市场对本身经营基本面较好的民企“龙头”认可度逐渐回升，但记者发现，后续各机构对信用债的需求会否进一步下沉至低等级信用产品，依然值得商榷。
信用风险挥之不去
事实上，现阶段经常出现的信用风险事件，为本就表现乏力的低评级信用债市场再度增添了一丝阴霾。
举例来看，不论是“18新光控股CP001”“11新光债”的兑付违约，“15宏图MTN001”延期兑付本息，还是“16凯迪03”回售兑付存疑，中科建设开发总公司发行的私募债券未能按期支付利息，抑或是中诚信证评下调三胞集团有限公司主体及相关债项信用等级，并将其列入可能降级的信用评级观察名单，频繁发生的风险“黑天鹅”事件，仍在提示投资者不可掉以轻心。
毫无疑问，民企债的改善尚未由点及面。在中金公司固收研究分析师姬江帆看来，随着资管生态链的重塑，现阶段大部分配置需求仍旧集中于中高等级和中短期限。即便资管新规过渡期要求放松和支持民企融资的各项政策有利于缓解企业外部现金流风险，但截至目前，各项政策多是以预期引导为主，金融市场资金风险偏好能否实质提升从而形成政策合力尚待观察。
来自招商证券固收研究团队的观点认为，宽信用政策的传导明显还需要时间，效力也有待检验。
此外，随着2018年债券发行量的增加，2019年的债券到期规模亦会随之抬升。再加上还有1.9万亿元的债券将进入回售期，尤其2019年进入回售期的债券大量集中在主体资质偏弱的公司债——特别是私募公司债市场中，因而彼时债券滚续的压力将比眼前更为严峻。
结构分化在所难免
不少业内人士直言，当前民企的优胜劣汰仍在加速（民企各行业的集中度逐渐提升），因此债市表现的进一步分化无可避免。毕竟，仍有一部分民企“回天乏力”的原因在于缺乏持续盈利的能力——没能随着前期规模的扩张同步完成企业的现代化改革，而非暂时性“缺血”。落后企业的淘汰和市场份额的集中是每个行业都不可逆的大趋势，这意味着民企债内部表现的分化仍将延续。
“政策‘扎堆’弥补筹资现金流缺口，是否意味着民企经营层面表现良好？并非如此。”招商证券固定收益分析师李豫泽坦言，“缺乏议价能力的民企，不仅要被动接受涨价（供给侧改革的推行和环保要求的抬升，一则带动上游原材料价格上涨，二则使得环保设备投入成本骤增），且无法向下游转嫁成本（民企多分布在产业链中下游，较为分散，集中议价能力不强），利润端整体走弱，行业内出现极度分化并不出人意料。”
供给侧改革时值下半场，诚然，政策纾困短期内有望迅速兜底民企部门的整体风险，但只要中长期经营问题还得不到有效根治，那么局部风险仍将时有发生。
“需要注意的是，信用风险并非孤立存在。对于民企而言，通过企业间互保、联保传递的信用风险同样不容忽视。”国泰君安首席固定收益分析师覃汉认为，受宏观环境影响，在2018年行业景气度全面回落的背景下，互保圈内一旦有企业出现问题，那么相关融资链上的其他企业都需要承担代偿风险，严重时更会造成雪崩式的连锁反应。综合考量，“我们认为，2019年弱资质信用债的需求承接压力和违约风险依旧不容小觑。往年由于违约风险没有大规模暴露，经济走弱在有利于利率债表现的同时一般也是有利于信用债的，但2018年以来，该逻辑已经发生变化。”姬江帆预计，“2019年高低评级之间的利差恐怕很难像以前一样快速压缩，甚至不排除进一步拉开的可能。”
信用债投资乐观之余仍需“防雷”.pdf
