本刊记者 杨溢仁／文
近日，财政部、发改委、人民银行、银监会联合下达了《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（下称《通知》），体现出各部委对相关问题较为强硬的监管态度。
分析人士指出，本《通知》对地方政府的信托融资、银行表外融资等形式予以限制，将促使更多发行人迁移至债券市场融资。
有增无减
可以看到，2012年，地方政府发债和信托融资规模极具膨胀，在经济增速放缓，各地加大基础设施建设“稳增长”的背景下，尽管多数融资行为按照市场化行为规范运行，但其中违法违规融资行为也有所抬头。
值得一提的是，从2012年11月5日开始，在不足两个月的时间内，相关部委围绕地方政府性债务以及融资问题连续下发了《关于加强土地储备与融资管理的通知》、《关于进一步强化企业债券风险防范管理有关问题的通知》和《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》三个文件，均从侧面反映出管理层对该问题的重视。
“如果其他部门对地方政府性债务的监管进一步收紧，特别是对政信合作、银证合作等融资模式进行清理，则平台债券的供给将较有可能超出市场的预期。”一位券商交易员向记者表示，“事实上，发改委对于城投债券的监管态度明显宽松于银监会对于平台贷款的管理，这也是造成城投债券增速显著扩大的重要原因。”
毫无疑问，监管部门对信贷、信托融资的态度将直接影响城投债券市场的发行量。具体来看，城投贷款的发行高峰为2009和2010年两年，考虑到续贷等因素，2012年和2013年的贷款到期量较大。同时，贷款到期量决定着城投债券的置换需求。
国信证券方面判断，在2012年年报尚未披露的情况下，若利用数据的季节性规律对2012年末数进行推测，则2013年中长期平台债务到期量是2012年的1.65倍。此外，结合2012年置换需求的估计值，2013年置换需求将带来城投债6500亿元的发行量。
市场普遍预计，后续城投债将继续承接融资平台在其他渠道受限后的融资需求，进一步扩容料势在必行。
评级下降
根据中央国债登记托管结算有限责任公司登记托管的数据显示，2012年全年，银行间债券市场发行的城投类债券（仅包括中期票据和企业债两种形式）累计已达6367.9亿元，较2011年增加3805.9亿元，同比增长148%，同比多增120个百分点；截至2012年底，银行间市场城投类债券余额为14365.68亿元，较2011年增加6150.99亿元，同比增长74.87%，同比多增33个百分点。
需要指出的是，随着银监会对银行融资平台贷款的收紧，以及旺盛融资需求在债券市场的集中释放，城投债发行评级整体出现下沉趋势。
从平台级别上看，近年来，地级市及以下的平台占比越来越多，已占到总发行金额的60%。对应的，就发债主体的信用等级而言，AA级及以下的城投债发行金额亦逐年增加。
多数券商研究员均表示，在地方投资冲动仍旧比较强烈的情况下，城投债供给端放量态势的持续，和目前各区域城投债发行主体数目上的差异必然促使未来城投债的扩容向欠发达地区倾斜。
光大证券分析师徐高此前亦撰文指出，城投债发行量扩大的过程，也就是越来越多地方政府融资平台进入债券市场的过程。发债主体从省级平台扩大到市级、甚至县级融资平台，必然带来债券评级的下降。
有数据显示，在新增城投债中，AAA级占比仅有10%、AA+的不足30%，并且还在趋势性下降；同时，AA级占比已经攀升到接近50%的水平，AA-级也偶有浮现。
总体而言，在城投债发行量倍增，发债主体数量膨胀，债券评级整体下移的过程中，城投债的分化状况将进一步增大。
波动性风险加强
据记者观察，城投类债券发行利率较同一信用等级普通信用类债券要略高。在主营业务盈利较弱情况下，大量基础设施投资主要依靠的是政府补贴，而政府补贴力度根据国家政策变化和地方政府财政收入水平，存在不确定性。
不仅如此，城投企业自2011年以来出现的资产注水、核心资产转移、发债主体随意组合的负面事件也在一定程度上彰显了现阶段信息披露制度上的一些漏洞。
虽然2012年新发城投债的平均发行利率与2011年相差不多，可发行利率的离散程度明显增加。这说明投资者对城投债的个券风险越来越关注，向不同个券索要的风险溢价差别也越来越大。
徐高坦言，“对于长期持有的投资者来说，城投债有不错的投资价值；但对于交易型投资者来说，市场波动的风险不可小觑。”
具体到投资策略上，考虑到未来城投债仍有较大的供给压力，并将抑制其下行空间，所以不建议投资者维持过高的仓位，投资中需甄别区域差异，优先东部沿海地区和财政实力强劲的城投债。
