新华通讯社主管
 
首页 | 特别策划 | 大调查 | 国际观察 | 产业 | 热点 | 市场前瞻 | 地方金融 | 专访 | 品鉴台 | 观点
首页 > 金融世界 > 调查 > PE/VC寻宝图

PE/VC寻宝图 [《金融世界》2012年04月号 ]

在鱼龙混杂的投资项目中,筛选出货真价实的“宝藏”,需要久经历练的独到眼光。

本刊记者  孙弢/文

“乔布斯负责电子工程和市场营销;沃兹尼亚克负责电子工程的执行;韦恩负责机械工程以及文书工作。”这是1976年苹果公司成立之初,三个发起人的合作分工情况。

但因担心重蹈早期创业失败的覆辙,韦恩在合作协议起草完成的第11天,就带着一份“退出声明”和一份合作协议修正案宣布,不再以“合伙人”身份参与公司运作。按照协议,他回购其所持有的10%公司股份,共计2300美元。

36年后的今天,韦恩住在内华达州帕朗市的一座小房子里,靠社会保险金度日。如果当初他留在苹果公司并继续持有这10%的股份,到2010年底,这些股票的价值大约是:26亿美元。

对于韦恩而言,如果当初更果敢、激进一些,一切都将变得不同。

但世上并没有科幻电影中的“时间年鉴”,可以明明白白地告诉投资人未来的“最佳投资名单”上写着哪些公司的名字,即使专业的风险投资机构,也不能保证万无一失。

那么,在令人眼花缭乱的项目中“寻宝”为生的风险投资人,在选择项目时,有什么不传之秘呢?

投事VS投人

采访结束拍照,从抱臂而立到垂手直立,再到倚墙斜靠……盯着镜头,不断变换拍照姿势的IDG资本全球常务副总裁兼亚洲区总裁熊晓鸽忽然开口说,“有记者写文章形容我有鹰一样的眼神,怎么会把我比作鹰呢?”

仔细咂摸起来,这个比喻虽不尽贴切,但做股权投资,的确需要独到非凡的眼光。

百度上市为IDG资本带来了100倍的投资收益;科大讯飞上市,为君联资本(原联想投资)奉上了40倍投资回报率的真金白银……这些“不鸣则已,一鸣惊人”的项目究竟是怎样被遴选出来的呢?

“和银行贷款重视企业资产、偿还能力不同,风投判断一个项目是否有投资价值,并不特别看重企业的固定资产有多少,已经赚了多少钱,而是看它有没有独特、创新的商业模式,是否具备高成长性。简而言之,产品和服务进入市场的效果,才是风投判断公司价值的重要依据。”熊晓鸽介绍。

但商业模式本就没有一定之规。“商业模式不等于盈利模式,而是一个系统性概念,每个人都可以对商业模式有自己的理解。”熊晓鸽透露。

于是,在项目选择时,风投界便有了“投事”与“投人”两种选择标准。

“投事派”认为,“事”的性质、高下,决定着公司的发展方向,而“人”,尤其是创业管理团队的差异、优劣,决定着公司的发展高度。在很多时候,“事”的性质、高下,已经基本说明了“人”的差异、优劣。

“投人派”则认为,投资就是“投人”,先有“人”后有“事”,事在人为。正如VC圈里流行的一句话:宁可投“一流的团队、二流的商业计划书”,不投“二流的团队、一流的商业计划书”。因为把“二流的商业计划书”改变为“一流的商业计划书”比较容易,而把“二流的团队”改造为“一流的团队”非常难。

“PE选到好的项目,要先选赛道,再选选手。”熊晓鸽认为,在选项目时,应首先关注自己熟悉的领域,在把握行业大方向的基础上,细分类别,筛选出高速成长、市场空间巨大的重点投资领域。同时,在考察企业时,市场往往比技术更重要,只有企业的市场有巨大的发展空间,带来市场占有率的持续成长,企业才真正有发展的潜力。

事实也证明,“赛道”的选择至关重要,稍有不慎,甚至会满盘皆输。

2002年,方兴东创建博客中国,此后 3年内,网站始终保持每月超过30%的增长,全球排名一度飙升到60多位。

2005年9月,著名风险投资公司Granite Global Ventures、Mobius Venture Capital、软银赛富和Bessemer Venture Partner等在博客中国投资1000万美元。随后,博客中国正式更名为“博客网”,全面打造博客式门户,并在视频、游戏、购物、社交等众多项目上加大投入,千万美元很快就被挥霍殆尽。

但与此同时,以新浪为代表的门户网站力量逐渐超越博客网。博客网资金链断裂,业务不断萎缩,用户大量流失,从引领Web2.0的先驱成为无人问津的弃儿。

“对一个团队来讲,懂得企业经营比懂得企业上市更重要,这是判断企业投资价值的核心标准。”作为君联资本首席投资官,性格沉稳而内敛的陈浩更像是一个“投人派”。

“团队的核心是CEO。”陈浩告诉记者,风投最重视的是CEO三方面的能力,包括长远规划和战略眼光、整合资源的能力、是否知人善用。“风投最欣赏的CEO品质是:分享、自省和执著。”

事实上,“投事派”和“投人派”对 “事”和“人”虽各有侧重,但都会对两种标准进行综合考量。“投事”与“投人”,如何在两者之间寻求平衡?对于这一问题,柳传志的回答颇为耐人寻味:“事为先,人为重”。

“‘事为先’就是得先看看这个行业到底好不好。”对于前辈的教诲,君联资本首席管理顾问王建庆有着自己的理解。“巧妇难为无米之炊,行业要是不好,我们就不做。”

“人为重”,看人到底看什么?王建庆认为,首先看“一把手”是否具有追求成功的强烈欲望,企业领军者是否真想做大事,还是小富即安;第二,“一把手”的诚信值,他如何对待员工、客户、股东以及合作伙伴,这都是能够让一个企业长远发展的基础层面的东西。

应变之策

2011年岁末,红火了数年的PE市场逐步放慢了投资节奏。九鼎投资、深创投、达晨创投、松禾资本等国内一线PE不约而同地做了同一件事——放松对投资经理的投资任务数量要求,大幅度提高项目质量要求。

“2008年之前的估值大概5〜8倍,现在,我们投资项目的平均估值在8〜13倍,有些公司甚至会要20倍。对于投资人而言,现在进入的风险是极大的,因为创业板已经处于一个挤泡沫的过程。”在达晨创投董事长刘昼看来,对于目前的PE基金而言,未来所面临的问题不是投资不到公司,而是投资公司赚不到钱。

知名PE的动作无疑具有风向标作用,这个趋势随后也传染给一些小型人民币PE基金。

“去年下半年开始,我们看了三十多个项目,但一个都没有投,市场太不明确。”一位小型PE合伙人告诉记者,“现在谈好了一个项目,税前利润就达到2个亿,成长性也不错。这样的项目才终于过了公司投资委员会这关。”

统计显示,2012年2月份获得IPO退出的11家PE机构中,有9家的投资入股时间是在2010年,投资期均不到两年,而他们的平均账面投资回报率为2.83倍,这与从前七、八倍甚至十几、二十倍的回报率相比,已出现明显下降。

这个往日众人趋之若鹜的行业似乎在一瞬间陷入冰点。随着估值不断下降,制度性红利渐渐趋弱,中国PE市场将何去何从?

对此,诺亚财富管理中心研究员袁源认为,从国外的经验及目前的市场形势分析,中国PE市场出路有三条:

第一,整个私募股权市场投资链往前移,也就是从Pre-IPO转向早期及初创期为主的VC投资,通过真正的价值发现,而非一二级市场价差套利获利。

第二,由于IPO退出受阻,并购市场将作为另一种退出渠道,比例大大提高,由此相关,并购基金或将迎来一个黄金发展阶段。

第三,继续观望,等待二级市场估值重新提高,从而继续获得一二级价差的制度性红利。

袁源认为,第三种继续观望无疑是守株待兔,可以预见,仅仅依靠制度性红利Pre-IPO模式,要想重拾风光,可能性不大。而第二种并购退出预计占比将大幅提高,但受制于目前中国金融工具的不健全(如杠杆收购),并购基金的发展仍需假以时日,等待相关金融衍生品的出现,才可能获得一个飞跃性的发展。

因此,最好的选择便是将投资链条往前移,从Pre-IPO转向早期投资,也就是回归真正的价值发现领域。

事实上,早在PE“寒冬”的“蝴蝶效应”尚在华尔街徘徊之时,就已有股权投资机构率先开启这样的尝试。

作为老牌PE机构,硅谷天堂正在尝试一种新的变化:演变为一个“流水线”似的投资管理公司。

“我们的PE/VC投资占比已经下降到35%,并且,这类投资都开始转向中早期;MA(并购)是我们现在最主要的业务,包括资产重组、兼并收购、定向增发在内共占比50%;另外还有一部分是战略性并购合作。”硅谷天堂资产管理集团股份有限公司执行总裁鲍钺向记者介绍。

首先,LP会将钱投给硅谷天堂,随后,硅谷天堂将会给出一个近期的投资组合名单,以供投资人选择,在投资人选择之后,按照比例将资金划归到各只基金。这更像是理财机构推出的理财产品,LP将会自主选择其资金投向。

除了回归早期项目之外,适度放慢投资速度,对投资项目精益求精也是明智之举,不少深谙此道的投资机构在这场寒冬之中显得异常从容。

“君联资本2001年开始投资的一期基金基本已经退出,基金的整体回报超过7倍。”君联资本首席财务官王能光透露。事实上,“审慎投资”是君联资本一贯的风格。

“君联的投资方法论,一是目的性极强,做任何一件事情反复论证。”王建庆透露,“其二,是分阶段实施,任何目标都会分解成一个一个的小的里程碑,然后逐步实现。”

王建庆透露,在投资过程中,联想有一个非常重要的做法,即:在复盘中成长。“复盘”工作的核心内容就是,通过对投资全过程的梳理,不断检验和校正投资团队设定的目标是否正确,并在每一个小里程碑节点的时候,检验当初的决定正确与否以及执行情况如何。

“说到做不到怎么办?我们有‘找后帐’的说法,所以任何人在承诺的时候都会进行非常充分的论证,然后有把握才会去承诺。‘找后帐’也是我们能够督促大家说到做到的一个非常重要的做法。”王建庆表示。

何去何从

PE行业的“寒冬”究竟何时才能退去?在第四届全球PE北京论坛上,可容纳五百余人的香格里拉饭店二层座无虚席,不少投资人士甚至全程垂手站立旁听。

深创投集团董事长靳海涛、凯雷投资集团董事总经理杨向东、中科招商董事长兼总裁单祥双……以往几届不曾出现的股权投资界人士悉数到场。

在PE行业发展如火如荼的“黄金时代”,他们无不忙于看企业、选项目。从来没有哪一次像今年这样,如此整齐划一地关注PE/VC是否已到了十字路口的争论。

“当前,PE市场的主要问题是一级市场竞争激烈推高了投资成本,同时,二级市场企业估值下滑,两方面因素导致PE投资回报率不断下滑。在这种环境下,必然有一些规模较小、投资类型较单一的基金面临较大的回报压力,一旦得不到LP的后续支持,将面临被淘汰的命运。无论如何,PE暴利时代已经结束。”投中集团高级分析师冯坡指出。

未来几年,中国本土PE面对来自本土及海外的竞争将更为激烈,业内人士分析,由于优质投资项目的竞争将更加激烈,除了为数众多的本土竞争对手,外资PE具有强大的竞争实力,激烈的竞争将令市场气氛更为紧张。

然而,面对“寒冬”的清冷与肃杀,早已惯看“云卷云舒”的投资界人士表达更多的是积极、乐观的看法。

在全国社会保障基金理事会理事长戴相龙看来,大环境的调整以及陆续出台的产业政策,对于PE机构来说,更多的意味着良好的发展机会。

“PE是一个朝阳行业,当前是PE发展的最好时期。”戴相龙在论坛发言上指出,“去年,社保基金通过PE投资已经取得了很好的收益,今后还将逐年谨慎进行PE投资,两三年内会有更大的发展。”戴相龙言犹未毕,台下已响起潮水般的掌声。

他同时透露,社会保障基金与地方养老基金2012年底可能会超过3万亿元,养老金、商业保险资金及高端客户可以用于PE投资的资金很多。

清科集团的统计显示,目前,创投的投资结构正呈现出一些新的变化趋势:以往被过度热炒的TMT(数字新媒体)、互联网企业投资有所减少,而一些传统企业的投资项目正逐渐增多。

“PE/VC要取得高回报率需要三方面要素:整合资源并弥补企业短板;把握宏观政策、产业方面变化;投资策略要低位进入高位退出。”纪源资本管理合伙人卓福民认为,PE拐点已经出现,具有刚性需求的传统行业的投资机会正在逐步显现,重新被PE/VC所重视。在目前经济环境较为低迷、股市表现较差的大环境下,正是PE/VC进入这些行业大展身手的好时机。

高原资本董事总经理涂鸿川同样认为,目前的估值区域已经较为合理,现在是投资的最好时机。

“前期互联网等虚拟经济投资过多出现扎堆情况,而目前传统行业重新被PE/VC所重视,这或许将是未来行业结构调整的方向。”清科集团创始人兼CEO倪正东指出。

不只在中国,传统行业的复苏在全球范围内也是一种趋势。

就在不久前,罗斯柴尔德家族的一个分支,位于英国的雅各布·罗斯柴尔德,宣布针对中国投资者推出一只规模7.5亿美元的新私募股权基金。这家名为J. Rothschild Creat Partners的基金,计划购买跨国企业的非杠杆少数股权,这些企业横跨科技、洁净技术、自然资源和奢侈品等行业。

“寒冬”下踯躅前行的股权投资机构,仿佛成人礼前夜的少年面对家长时那种复杂的心理活动。

一方面,资金、实力、规模不断壮大的他们,迫不及待地希望“步子迈得更大一些”。“我们现在鼓励极早期投资,单笔几百万美元的投资,即使投差了,也赔得起。”陈浩坦言。

另一方面,要促成这种变化,却并不容易。在提高风险阈值与审慎为上的投资策略之间如何平衡,是一个需要深入研究的课题。

网友评论

已有0人参与查看全部评论
用户名: 快速登录
发言须知   
   
2019年6月号 往期回顾>>

主管/主办
新华通讯社/中国经济信息社



私人银行“离职潮”
国内私人银行发展面临的最大挑战,是如何调节利益分配,解决“高层分”与“基层合”的矛盾。


商业银行谋变
面对转型压力,大型银行将综合性、国际化作为发展战略;中小银行则向特色化和专业化方向发展。


商业保理“初长成”
作为银行保理的重要补充,商业保理潜力巨大,但发展面临一系列问题制约。


谁为暴雨买单
大雨过后,保险公司执行适度宽松的理赔政策,放弃了一些自身利益,在社会责任与市场行为之间,险企也在纠结。

[ MORE... ]
关于我们 - 版权声明 - 杂志征订 - 广告合作 - 联系我们
版权所有 - 中国金融信息网 - 京ICP证120153号 - 京公网安备110102006349-1