新华通讯社主管
 
首页 | 特别策划 | 大调查 | 国际观察 | 产业 | 热点 | 市场前瞻 | 地方金融 | 专访 | 品鉴台 | 观点
首页 > 金融世界 > 调查 > 备战国债期货

备战国债期货 [《金融世界》2012年04月号 ]

呼声日隆,国债期货一旦重启,将给中国资本市场带来什么?

本刊记者  罗三秀/文

时隔17年,国债期货“重现江湖”。期待、激动、担心……来自市场各方的感受不一而足,但此时更多的是信心。

2012年2月13日,国债期货仿真交易正式启动。3月21日,中国证监会下发了《关于开展国债期货机构投资培训的会议通知》。

由此,上海、北京、深圳三地先后刮起针对证券公司、基金公司等机构的国债期货培训之风。培训内容包括国债期货合约设计、合约规则制定、套期保值及套利策略等。

早些时候,期货公司对投资者的各类培训也已铺开。

“目前,投资者教育工作和现货交易报价信息的跟进是国债期货工作的重中之重。” 广发期货有限公司总经理助理邹功达告诉记者,公司的技术人员、业务人员也都在积极地准备现货交易报价信息。

冷热不均

尽管国债期货尚未正式推出,但各家期货公司为备战这一新品种已经摩拳擦掌。

据财富期货有限公司副总经理陶华耕介绍,对于交易规则、国债期货定价计算、交割环节等一系列内容,财富期货市场部门已经开始对潜在客户进行培训,与客户进行交流。此外,交易、结算、风控等部门也参与了国债期货的仿真测试。

记者采访陶华耕时,国债期货仿真交易已运行一月有余。一些银行、证券公司和期货公司参与了此次试点。

财富期货是第一批参与仿真交易的期货公司,陶华耕告诉记者,从近几个星期的交易结果看,大家都比较满意。现在从交易环节看,国债期货的仿真测试非常顺利,而交割环节比股指期货更复杂些,但也进行得比较顺利。

不过,模拟交割环节要完全匹配现实情况,关键在于监管要协调。陶华耕认为,要协调银行间市场和交易所市场的登记、交割流程,银行间市场和交易所市场的现券要实现顺利托管。

广发期货也是仿真交易试点机构,邹功达称,“成交量、持仓量正在逐步放大,国债期货合约波动总体较为平稳,整体符合国债市场的波动特征。”

然而,与期货公司的热情参与不同,不少银行、基金公司对于仿真交易却并不太“感冒”,参与国债期货的意愿也不是那么强烈。

一位政策性银行债券投资人士告诉记者:“我们并不关注仿真交易,目前的模拟主要是测试交易所和银行联网系统,对我们来说,模拟并不是那么重要。”

某大型国有商业银行金融市场部人士则称,银行要真正进入国债期货市场,需要中国人民银行、银监会等多个部门统一安排,目前还不会参与。

此外,“保险机构参与国债期货并不积极。”一位期货公司人士告诉记者。

“保险机构持有的债券大部分是长期品种,目前的国债期货暂时还不能满足其对长期利率的风险管理需求,所以,保险机构对国债期货的积极性相对不高。货币基金在债券市场主要投资短期品种,中长期国债的期货合约对其意义不大。”前述政策性银行人士称。

不过,北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越呼吁,金融机构应该未雨绸缪。

“如果不去尽早准备参与国债期货市场,银行的暴利将随着利率市场化而消失。”胡俞越一针见血地指出,到时候,利差空间缩小了,风险加大了,银行还能有恃无恐吗?

基金公司同样不能掉以轻心,在股指期货上的迟迟不作为已然让其饱受损失。

胡俞越说,股指期货是为基金等机构投资者量身定做的品种,但是股指期货推出近两年,公募基金按兵不动。结果就是2011年股市大跌时,公募基金几乎全军覆没。

如其所说,今年2月22日,南方基金旗下的南方小康ETF及联接基金开始股指期货交易,才标志着公募基金投资股指期货进入了实质性运作阶段。

前述政策性银行人士直言,现在部分机构参与兴趣不大,一个重要的原因是,大家不认为债券市场会单边下跌。但是一旦市场单边下跌,谁也不能对损失视而不见。

多种功能

虽然不少金融机构对国债期货仿真交易的热情不高,但市场对国债期货的呼声越来越高。

一位国外交易所人士称,中国宜尽快推出国债期货,向所有投资人提供套期保值和对冲风险的工具,稳定金融市场,是迫在眉睫的事。

“随着人民币国际化进程的发展,随着更多国家购买中国国债,为了金融稳定,必须尽快推出国债衍生品。”该交易所人士说。

据了解,今年3月,日本政府首次公布获准购入650亿元人民币(相当于103亿美元,8450亿日元)的中国国债。

作为利率期货,国债期货对于我国金融市场体系的完善有着重要意义。

目前,全球有26个国家和地区的28个期货交易所推出了国债期货。全球前十五大经济体都纷纷推出了国债期货。

据国际清算银行和美国期货业协会统计,2010年,利率期货占全球金融期货成交额的90%,而其中的国债期货占利率期货成交规模的42%。

陶华耕告诉记者,从全球市场看,利率期货是所有期货品种中最活跃的品种。而目前,我国期货市场有26个商品期货品种和1个股指期货品种,但是没有利率期货,就像缺了条腿。利率期货推出后,可以完善我国期货市场的格局,也会促使国内期货市场向国际化的市场方向发展。

邹功达认为,一方面,国债期货采用实物交割制度,会使国债现券市场的流动性增加,尤其是将使那些不易在现货市场卖出的旧债得到流通;另一方面,可以帮助建立债券市场收益率曲线,形成资本市场的基准利率,使公司债等产品都能以国债市场的利率作为参考,有了基准利率参考,人为炒作现货的可能性就大大降低。

中央财经大学证券期货研究所所长贺强认为,我国国债发行市场定价不尽合理,一、二级市场存在较大价差,而国债期货可以提高国债期货、现货市场价格对信息反映的灵敏度。增强市场的有效性,有利于减少国债发行和流通的价差,形成国债发行的合理定价。

对于金融机构而言,国债期货的推出同样意义重大。

“国债期货推出后,对金融机构的风险管理和产品设计将有很大帮助。”陶华耕认为。

陶华耕说,利率每上升1个百分点,国债的市值将缩水3000亿元。商业银行是国债持有大户,虽然银行间市场有利率互换等避险工具,但因其参照上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)操作,和国债利率有基差,所以达不到完全对冲的效果。而国债期货是完全针对国债市场,为银行等机构提供了非常有效的对冲工具。

此外,国债期货也为证券公司、基金公司等机构持有信用债券时规避利率风险提供了工具,促进信用债券市场发展。陶华耕指出,信用债券包含了利率风险和信用风险,有了国债期货后,机构可以对冲掉利率风险,只承担信用风险。

对于债券承销机构而言,国债期货能够为其提供规避风险的工具。“在利率下行时,承销商在承销国债时面临着巨大的利率风险,承销意愿不足,财政部发行压力较大。” 中国国际期货有限公司副总经理王可告诉记者,如果有了国债期货,承销商能在承销国债的同时,在国债期货市场中反向操作,锁定价格,增强承销国债的信心,促进国债发行。

借助国债期货,基金公司则可以进行债券投资管理。王可称,国债期货是进行债券投资组合管理的工具,利用国债期货的杠杆性,可以轻易地调整债券组合的久期,或者捕捉收益率曲线形状变动带来的套利机会。

除了对冲利率风险和进行债券久期管理,基金公司等国债投资者还可以利用国债期货丰富交易策略。“比如,结合国债期货进行期现套利,直接在期货各个合约之间进行跨期套利。”邹功达说。

在期货公司眼中,国债期货的推出则意味着新的业务发展机遇。

王可说,国债期货的推出会吸引更多的投资者进入这个市场,催生投资者对于专业化的资产管理和咨询服务的需求,有利于国内期货公司推广资产管理和投资咨询等创新业务。此外,会进一步促进期货公司和银行、证券、信托、保险等金融机构之间的合作,推动新的商业模式的建立,提高我国金融机构的风险管理水平。

邹功达也有相同的判断:“国债期货推出之后,债券市场的投资者也将参与到期货市场中来,丰富了期货公司的客户群体;另外,我们可以开发更多针对债券市场的低风险的策略产品,吸引更多低风险偏好的投资者。”

而受益于国债期货的推出,利率类产品也将获得大发展。

“国债期货推出后,利率类产品的创新会有很大发展,机构可以利用期货嵌入到各种产品的创新中,推动利率产品发展。”陶华耕告诉记者,股指期货推出后,金融市场利用股指期货创造产品的例子就很多,比如去年大盘深跌,绝对收益类的产品就有较好的表现。

风险何在

尽管国债期货的推出已是大势所趋,但市场人士对推出后可能发生的风险仍有所担心。

在3月12日证监会系统代表委员的新闻发布会上,中国金融期货交易所总经理朱玉辰对于推出国债期货面临的挑战并未讳言:“任何产品推出都是要面临市场的检验和风险的考验,我们会做很多风险预案,比如,怎么应对突发消息,跨市场风险如何防范,我们的技术系统如何。”

对于国债期货推出初期需要注意的问题,胡俞越认为,影响国债期货价格走势的最大因素是市场利率的变化和市场预期,另外,还取决于利率市场化的程度。

“加快利率市场化,意味着利率弹性增加,而利率和汇率是相联系的,利率弹性和汇率弹性的增加,都会加大利率风险,从而影响国债期货市场。”胡俞越进一步指出。

一些业内人士担心,国债期货推出,可能会产生过度投机的情况。

“最大的风险是,万一控制不住,会产生过度投机。”贺强表示。

“我现在担心,有些机构可能发生风险识别问题,像‘327’国债期货事件中的多空两方一样,不是基于资产的避险需求去操作。”前述政策性银行人士指出。

该人士告诉记者,机构参与投机是正常的,只要是在可承受的范围内。但是有些机构“不认赔”,就会有风险。一些机构通常不认为是自己判断错了而承认亏损,一旦做错,就会追加更多的资源去扭转局面。中航油事件,“327”国债期货事件都是前车之鉴。

而更令业内人士感到担忧的,是市场流动性的问题。

“国内机构持有到期的国债,很大一部分是不流通的,交易不活跃是很大的问题。”前述政策性银行人士说,国债现货流动性不好,机构对期货的避险需求就会减少,而期货市场流动性不好,又难以满足机构全面避险的需求。

关键的问题还在于,银行在债券市场“拥券自重”,难以找到与之抗衡的交易对手。

“现在,银行的债券资产同质化明显,如果做国债期货,谁来做对手方?谁来接盘?”前述政策性银行人士坦言。

“国债期货的避险和价格发现功能是要通过流动性来实现的。如果国债期货流动性不足,就谈不上避险和价格发现功能。”胡俞越表示。

胡俞越指出,现在,国债大部分是银行掌握,银行间债券市场的交易是大机构之间的交易,交易并不充分。而引进国债期货可以大大促进市场流动性,这里面需要机构,也需要个人投资者。

在前述政策性银行人士看来,要解决流动性问题,最好的办法是债券现货市场要打开,国家要统一债券交易市场。

部分机构担心,银行、保险等国债现货持有大户,可能会操纵国债期货市场。

不过,邹功达认为,中金所在国债期货合约要素设计上充分考虑了大机构可能操纵市场这个重要因素,不管是从合约标的选择、实物交割制度设计,还是从风控制度设计上,都对垄断性风险进行了详细全面的考虑。

邹功达举例说,国债期货将与股指期货一样实行持仓限额制度、大户报告制度,这就大大减小了操纵市场的可能;另外,国债期货的保证金相对于股指期货来说低出很多,能够吸引更多的投资者参与这个市场,扩大国债期货市场的流动性,在市场容量足够大的情况下,垄断性风险就会大大降低。

陶华耕也认为,不必对银行等机构大户对国债期货市场的影响力有过多担心。在他看来,国内市场有流动性优势,投机者很多,真正对冲的人较少。此外,股指期货、商品期货市场也同样存在具有影响力的大机构,但是这些市场还能正常交易,关键就是制度完善。

今非昔比

一朝被蛇咬,十年怕井绳。谈及国债期货,“327”国债期货事件的阴影依然挥之不去。

“‘327’国债期货事件的发生有其特殊的历史背景。”王可告诉记者,当时,我国国债现货市场还不发达,现券流通量较少;监管方面缺乏实时监控和相关法律制度的约束;另外,当时我国实行保值贴补率制度,利率的市场化程度较低。

据邹功达介绍,“327”国债期货事件发生时,现券市场可流通国债只有900多亿元,而国债期货交易量约2.9万亿元,14家交易所开办国债期货,使得国债期货市场垄断性风险极高、交易紊乱;当时规定了保证金制度,但实际交易过程中实行的是信用交易,同时,一些交易所未实行持仓限额制度和涨跌停板制度,持仓量可以无限制增长,市场波幅也不受限制。

世易时移,在17年后的今天,多数受访者相信,历史不会重演。

王可给出了自己的理由:我国国债现货市场规模增长迅速,现券流通量巨大;监管方面完善了相关制度和技术水平;最重要的是,我国利率市场化程度已经大幅提高,再度发生类似事件的可能性不大。

不过,王可也指出,为了保证国债期货市场的顺利运行,还需要进一步对投资者进行正确引导,同时,需要加快我国利率市场化的进程。

对国债期货风险的防范建议中,投资者适当性制度被受访对象广泛提及。比较一致的看法是,国债期货市场应以机构投资者为主,其中,金融机构应该尽早参与国债期货。

“国债的现货交易主要来自机构,个人参与比重并不大,如果国债期货先向个人推出,就容易和现货市场的状况背离。”陶华耕认为,国债期货建立投资者适当性制度是必要的。

陶华耕提出,如果中金所能同步对大的金融机构和个人开放,则可以促进机构进行跨市套利,使国债期货真正起到价格发现和促进期现两个市场互动的效果。

前述国有商业银行金融市场部人士也建议,国债期货应该以机构投资者为主,因此,可以适当提高个人投资者参与的门槛。

在今年2月的一次研讨会议上,贺强曾向中金所方面建议,国债期货的门槛可提高到100万元。

“门槛不是纯粹市场化的行为,但是在中国特色的情况下,这是保护中小散户的有力措施。”贺强指出,期货与股票不一样,股票暴跌被套牢了还可能回本,期货可能一天之内就爆仓了,血本无归。

此外,资金门槛还应看市场的参与者结构。贺强认为,中国的股票市场,散户居多,股指期货也有很多散户参与,50万元的门槛是适当的。而国债期货主要是供金融机构套期保值的,所以,散户不宜大量进入国债期货市场。

贺强指出,“327”事件历历在目,所以要吸取股指期货推出的经验。现在的监管水平提高了,交易规则的制定等各个方面都要小心谨慎。

对于仿真交易实行的3%的保证金比例,贺强认为,这一杠杆太大。正式推出后,应提高保证金比例,比如5%、8%,从而削弱投机性。

朱玉辰曾在3月12日的新闻发布会上介绍说,由于国债价格波动幅度小,国际上,国债期货常用的保证金比例为1%、1.2%和1.5%。

除了交易所完善各项规则、制度,国债期货市场要平稳运行,还需要完善监管。

“国债期货涉及到中国人民银行、银监会、证监会等多个部门。”贺强建议说,可以成立联合监管办公室,由各个监管单位派出人员,统一协调。

对于国债现货市场的分割局面可能对期货市场带来的不利影响,贺强指出,两个市场统一是必然的趋势。两个国债市场、两个回购市场的分置现象是不正常的。但现在存在部门利益的问题,统一还有些障碍。如果下决心要使国债市场正常发展,必须得改革,必须要各方协商,在国务院的领导下做出统一安排。

实习记者孙飞亦对本文有所贡献

网友评论

已有0人参与查看全部评论
用户名: 快速登录
发言须知   
   
2019年6月号 往期回顾>>

主管/主办
新华通讯社/中国经济信息社



私人银行“离职潮”
国内私人银行发展面临的最大挑战,是如何调节利益分配,解决“高层分”与“基层合”的矛盾。


商业银行谋变
面对转型压力,大型银行将综合性、国际化作为发展战略;中小银行则向特色化和专业化方向发展。


商业保理“初长成”
作为银行保理的重要补充,商业保理潜力巨大,但发展面临一系列问题制约。


谁为暴雨买单
大雨过后,保险公司执行适度宽松的理赔政策,放弃了一些自身利益,在社会责任与市场行为之间,险企也在纠结。

[ MORE... ]
关于我们 - 版权声明 - 杂志征订 - 广告合作 - 联系我们
版权所有 - 中国金融信息网 - 京ICP证120153号 - 京公网安备110102006349-1