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金融特区 [《金融世界》2012年03月号 ]

为应对全球金融一体化带来的机遇与挑战,在国内划定一个金融特区,建立离岸金融中心,设立离岸金融平台,让国内投资者以较低的成本、更为便捷地对接全球资本市场,参与境外交易,实现境外融资,购买境外资产,不啻高效利用两个市场、两种资源,全面推动金融改革、开放和发展的一个创造性的战略选择。

本刊记者  吴满宇 汪孜博 韩韬 孙弢/文

最近,苹果公司市值创出新高,甚至超过微软和谷歌之和。过去3年,苹果股价上涨超过5倍,利润增长7倍多,其中,中国市场贡献巨大。数据显示,去年前三季度,中国内地消费者共购买560万台iPhone手机。有人预测,未来1〜2年,iPhone中国需求量将达到数千万台。对此,苹果CEO蒂姆·库克说,“我们已经做出大胆预测,但结果表明,这还不够大胆。”

如今,许多国外知名企业发展依赖中国市场支撑。年轻人,甚至是老年人,也会穿着耐克鞋逛街;麦当劳和肯德基门店中,一日三餐都有人光顾;沃尔玛、家乐福则成为闲来无事型消费代名词。

国际奢侈品行业更是在中国赚得盆溢钵满。过去10年间,内地奢侈品市场以年均20%以上速度递增,国人奢侈品消费总额超过2000亿元人民币,路易威登、爱马仕、古驰、欧米伽、香奈儿等绝大多数世界顶级品牌已进驻中国。

中国市场支撑这些跨国企业的利润,但是,中国投资者却无缘分享。

能否设立“金融特区”,对接海外资本市场呢?

在境内交易境外资产

离岸金融(Offshore Finance)起源于欧洲。上世纪五六十年代,伴随美元国际化进程和特殊历史背景,大量美元游离于美国境外,无人监管,被叫做离岸美元,最终落脚伦敦,东欧人、法国人、阿拉伯人等开始在此交易离岸美元资产。

过去若干年,“离岸”对中国金融界来说,始终是最具神秘色彩的西方专属概念。伦敦离岸金融市场呈现两大特点,一是施行境外制度规则,交易不受境内干预,因此,曾有人将离岸金融市场比作“公海”。

兴业银行首席经济学家鲁政委将其形象地称为“三不管”地带:“一是货币发行国不管,因为是境外货币;二是交易市场所在国不管,因为是境外交易;三是市场参与机构所在国不管,因为是境外行为。”

交通银行首席经济学家连平认为,离岸金融市场这种现象非常特殊,将其比作“公海”并不贴切,“因为市场并非没人管,而是存在严格监管制度。”中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军进一步解释道,“事实上,当地政府负责监管离岸金融市场,比如,在机构准入方面,要经过规范审批,只是业务层面不加干预。”

另一大特点是交易规模大。新加坡华侨银行经济学家谢栋铭指出,“离岸金融市场使用境外货币,进行债券、股票,以及衍生品等大规模金融交易。”他举了一个例子:香港使用港币,但可以发行美元债券,如果交易量足够大,香港就成为美元的离岸金融市场。

随着金融全球化不断发展,传统离岸金融学术概念愈加宽泛,涉及境外金融资产运作的交易,不论本国人还是外国人,都广泛参与其中。美国芝加哥期权交易所董事总经理郑学勤解释道,“通常是本国利用特殊优势,吸引金融机构或商业公司,将境外货币计价金融资产,拿到离岸金融平台进行运作。”

业内人士建议,国内发展离岸金融,可以设立一个“金融特区”。特区施行境外制度规则和业务模式,境内机构可以购买境外资产,实现境外融资,参与境外交易,有秩序地从事目前国内尚不允许的金融活动。

对接全球资本市场

目前,世界主要国际金融中心,如纽约、伦敦、东京、香港、新加坡等,都是离岸金融市场发达地区。

曾任银监会银行监管四部主任邓红国指出,“离岸金融提供了一个与国际接轨的金融缓冲区和实验区,在不带来直接冲击,并建立符合国际惯例隔离墙前提下,可以为本土金融市场参与金融国际化,提供有效渠道与机会。”

国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松也表示,“推动中国金融机构国际竞争力稳步提高,将是未来重要课题。”而离岸金融能够成为我国金融服务与国际接轨的驱动力。

实际上,作为金融国际化重要手段,不同国家或地区发展离岸金融市场,都希望有助于本国经济发展和金融开放,分享更多金融利润。

“大量离岸金融交易对新加坡经济增长帮助很大,政府通过征收相关税赋,可以巩固财政状况。”谢栋铭表示,“离岸金融市场会带动金融行业相关就业,并产生许多衍生就业机会,从而形成良性循环。”

连平表示,“这会给银行业带来很多收益,政府可以增加税收,此外,对旅游、餐饮等行业都有好处。”

赵锡军则从金融市场发展角度列举一些好处:提高流动性配置效率、方便结算清算进行、促进投融资活动开展、利于金融技术创新、衍生品引入,以及风险管理工具推出等。

对于我国来说,设立“金融特区”,打造一个离岸金融平台,有助于扩大民营中小企业境外融资。

2006年,商务部发布“10号文”之前,国内民营企业均通过“小红筹模式”实现境外上市。为规避政策限制,这种模式通过在境外设立控股公司,即特殊目的公司,百分之百控股国内实体运营企业。根据相关法律性质,这家内地民营企业就此“改头换面”,成为“外商独资企业”。

这种“假独资,真民营”现象,被业内戏称为“假洋鬼子”。通过采取这种方式,境外控股公司得以实现海外上市,并将募集资金以返程投资形式,注入国内实体企业资本金账户,从而推动公司业务发展。

然而,“10号文”发布之后,国内民营中小企业海外上市面临一定政策限制,不少企业家对登陆境外资本市场持悲观态度。如果设立“金融特区”,打造一个离岸金融平台,“境外投资人能够直接进入这个区域,想到海外上市的内地民营中小企业,就可以借助该平台实现境外融资,而不再需要‘改名换姓’。”德国德意志交易所北京代表处首席代表毋剑虹表示。

此外,“金融特区”内相关交易资产,可以实现人民币计价。离岸金融平台能够吸引境外人民币资金,外国投资人可以通过相关外汇制度安排,按照人民银行当日牌价,在“金融特区”直接将外币兑换成人民币,从而避免风险由离岸向在岸渗透。

募集资金则就地转化为企业资本金,在公司治理机制监督下,直接用于内地实业投资,规避热钱投机行为。部分境外天使基金与私募基金界人士对此设想持欢迎态度,一位投资人表示,相比QFII制度,这种离岸金融平台可以提供更好的退出机制,增强内地民营中小企业吸引力。

上海陆德劭和律师事务所合伙人邵万雷表示,从金融中介机构角度看,“中国目前仍是资本输入国,输入比输出更能够创造效益,内地民营中小企业境外上市融资,通常都是老老实实做实业。”他进一步认为,“打造离岸金融平台的创意,有利于解决民营中小企业融资发展问题。”

这一构想也引发了几位民营企业家的兴趣,感慨最多的是,如果有这样一个融资平台和制度安排,企业就不用费尽心机,将大量精力浪费在如何变换身份,从而绕过政策限制上,可以一心一意做主业。

实际上,地方政府普遍支持辖区内民营中小企业赴海外上市。“金融特区”可以通过提供资本市场机制,稀释民营中小企业过于集中的股份,并引入外部监督机制,规范企业财务税收、劳务用工、知识产权、科技创新等行为,同时,还能引进外资,促进当地实体经济发展,好处不言而喻。

一位业内资深学术专家表示,“金融特区”这一创新具有国家战略思维,可以进一步展开专业研究,“如果这种特殊模式能够获得进展,将对我国实体经济发展起很大推动作用,也会为金融国际化提供新模式,促进我国金融进行国际融合。”

上海金融学院国际金融研究院执行院长李豫表示,以“在岸连接离岸”方式,打造离岸金融平台,这种构想切实可行,风险也可控,“能够促进金融机构在实践中提高自主定价和风险管理能力。”通过对接国际资本市场,这一平台将为境内民间资本更多分享国外资本市场成果提供可能。

内地富有发展潜力的金融人才将会因此受益。对于QDII而言,可以实现在国内就地进行境外金融交易。业内人士表示,这会促使境外投资机构更多聘用内地员工,有利于我国本土金融人才更多参与先进国际金融实践,耳濡目染,便可以学到很多,此外,也能够为金融机构节约大量成本。

业内不久前曾传言,外汇局派人在法兰克福找房子,要建一个交易平台,以便调整外汇储备欧元资产。设立“金融特区”,打造一个离岸金融平台可以帮助解决这类问题。

境内监管境外交易

“不同国家或地区发展离岸金融市场的目的不同,所选道路也不一样。”正如连平所言,根据我国金融发展水平和体系特点,设立“金融特区”,政府主导是最佳选择。谢栋铭认为,“中国经济非常庞大,很难靠市场主导,特别是在资本管制前提下,很大程度上还是需要政府主导。”

对于打造离岸金融平台所需条件,国外成熟经验可以提供有益借鉴。郑学勤向记者谈及三点,“首先,存在金融运作自身需要,这种需要不但来自国内,而且来自国际;其次,监管层要给政策,从而建立起能够吸引境外机构参与的法律制度、监管规则,以及政策服务等配套体系;再次,引进并培养能够进行国际金融运作的人才。”

社科院金融研究所国际金融与国际经济研究室副主任闫小娜也提出三个核心要素:体现契约精神的司法体系、符合国际标准的监管规则,以及适应国际运作的专业机构,尤其是会计师、律师、咨询公司等金融中介。

政策限制与法律制度可能会成为“金融特区”需要突破的第一道关口。“为内地民营中小企业境外上市提供平台,实际上是另外一种金融开放形式。”前述业内资深学术专家表示,“这需要探讨存在的法律障碍,不同国家法律制度不同,企业上市制度也不一样,因此,应从法律角度研究设立‘金融特区’可能性。”该学术专家进一步指出,“外汇局方面也要有政策沟通,形成市场机制。”

邵万雷认为,打造离岸金融平台是个系统工程,从法律制度层面说,将会涉及一系列政策与规则配套问题。“从长远角度讲,应该考虑一些相应立法是否有必要。”

目前,业内人士普遍认为,中国作为发展中国家,进行外汇管制是合理的,并且不会轻易放松。实际上,正因为外汇管制的存在,以及对外开放的需要,才有设立“金融特区”的必要性和可能性。

从国际经验看,资本账户开放与发展离岸金融并不矛盾。中银香港策略规划处高级策略员叶允平在一份研究报告中指出,伦敦和新加坡在发展离岸美元市场之初,都没有实现本币资本项下可兑换。上世纪六十年代,伦敦已经成为离岸金融中心,但英镑在1979年才实现资本项下可兑换;新加坡在1968年开始发展离岸金融市场,新币资本项下可兑换则于1978年实现。事实上,谨慎的资本管制政策对于离岸金融发展更为有利。

另一大挑战在于突破监管思想束缚。“监管层是否能够容忍在内地进行的金融交易适用境外制度规则,这是很大阻碍。”鲁政委坦言,“很多境外机构对中国金融规则并不熟悉,甚至持怀疑态度。”

邵万雷则认为,如何吸引境外机构参与更值得关注,“这存在一个心理问题需要消除,外资机构更愿意手中资金受境外制度规则保护。”邵万雷进一步表示,“境外是完全资本运作,大家做路演兜售资产,投资机构也千差万别。”

从监管者角度讲,传统意义上,任何其看不到的交易,都被认为可能存在风险,这也是监管层心存忧虑的地方。确保所有交易细节出现在“雷达”上,一直被认为是合理监管习惯,审查表内表外交易结果固然重要,但全程跟随掌控交易细节同样不会被轻易放弃。正因为如此,如何实现“金融特区”境内监管,还需要寻找新模式,并非一蹴而就。

李豫认为,“离岸金融特点是境内不能干预交易,但不代表不能知道其业务。境内监管境外交易,能够更有效进行汇率和利率风险管理。”

“‘金融特区’境内监管会是一种什么形式,非常值得探讨,不能变成一个无人监管区域。这种监管具有特殊性,应尽力避免出现问题,对市场造成负面影响。”前述业内资深学术专家表示,“可以尝试采取国际合作方式,把境内监管和境外交易结合起来。”

设立“金融特区”面临的市场风险同样值得重视,尤其是资金由离岸向在岸账户渗透问题,可能给内地尚未成熟的金融体系带来干扰。

鲁政委认为,发展离岸金融需要非常透明的规则和完善的监管,某种程度上,内地金融发展相对较慢原因之一,“是把风险看得过重,我们老觉得没底。”他进一步指出,“离岸金融要求市场很活跃,参与者多元化,并富于创新精神,交易效率足够高,彼此信任感较强。”

谢栋铭表示,充足的外汇储备可以帮助政府稳定市场基本功能,控制资本流动,对推动离岸金融发展十分有利。

邵万雷认为,风险可能带来的冲击虽然不利,但硬币另一面是,我们可以切身学习境外金融机构如何进行投资、处理资产,看到自身差距和不足,“相当于打开一扇窗,在风险可控情况下,推进金融市场开放。”

设立“金融特区”,打造离岸金融平台,风险控制的关键问题,是要在流通环节引入合适的交易所制度。这一特殊交易所主体最重要的属性是:境内能够监管境外交易,帮助人民银行和监管机构,运用市场手段稳定金融体系,并且不影响金融宏观调控与企业微观效益相结合。

除此之外,其本身还要拥有灵活的交易机制和严格的交易制度,并具备良好的抵押品管理、诚信度培育,以及流动性调节能力。

“先进的交易技术与风控模式至关重要。”毋剑虹认为,“交易所机制是风险管控的关键。”他进一步表示,交易所是个“圈子”,交易主体集中、交易品种标准、交易行为规范,可以有效实现监管查询和追踪。

“信息披露真实性非常关键。”前述业内资深学术专家指出,“要通过机制设计,让境内外投资者得到真实可靠信息,出了问题,及时查处。”此外,在交易内容选择上可以精心设计,本着服务实体经济原则,类似内地民营中小企业融资平台、国内民间资本境外投资机制这类交易可以先行纳入,待基本模式运作成熟后,再增加其他内容。

京沪津决战离岸金融

设立“金融特区”,可能会在城市选择方面引发争论。目前,业内普遍认为,北京、上海、天津优势相对明显,并各具特色。北京具有总部聚集效应,上海金融市场较为发达,而天津则占据新区特色。

部分专家学者看好北京。“‘一行三会’、国内外大型金融机构、资本市场大型上市公司总部主要集中于北京。”前述业内资深学术专家表示,“如果‘金融特区’在北京先行先试,在法律、政策,研究等方面,同有关部门沟通会比较及时、便利、直接。”

毋剑虹持相同观点,他认为北京最大的优势就是总部集聚,有利于境内机构直接熟悉境外金融运作,政策传达、监管沟通也更加方便。邵万雷认为,“设在北京,好处在于出现问题,大家能够通过各种方式及时沟通,也有利于政策推进。”

北京市政府相关部门负责人表示,5〜10年内,北京会选取“离岸金融前期模式”,促进国内与国际金融市场融合,进而打造综合性国际金融中心。

业内流传一个故事:当年,几家外国交易所在北京设立代表处时,证监会负责人曾打趣道,我们就把你们几个国外交易所驻华代表处看作外派机构,出现任何问题,可以第一时间进行沟通,随时了解国外金融市场情况。有业内专家认为,如果“金融特区”设在北京,这种“对话机制”可以得到复制。

连平持不同意见,“离岸金融风险比较高,在首都发展不是最合适,比如,美国发展离岸金融,主要是在纽约。”

天津市经济发展研究所金融发展研究中心主任、研究员李文增认为,“总部聚集,更多是发挥管理中心作用,未必一定适合搞离岸金融。离岸金融市场通常以自由贸易港区为基础,否则很难发展。”他进一步表示,发展离岸金融主要靠创新,监管过多反而不利。

不少业内人士支持上海。谢栋铭认为,上海最大的优势是“金融基础建设已经完成。”连平进一步表示,上海市场体系较为成熟、开放程度相对深,外资聚集水平高,这些优势北京和其他城市并不具备,“而且有利于离岸与在岸业务相结合,未来发展空间较大。”

郑学勤认为,如果让国外金融机构进行选择,大部分可能会选上海,“一方面是由于历史传统;另一方面则是机构、市场、人才集中,涉外服务水平高,金融人才法律意识强。”李豫表示,事实上,上海在2006年就已进行中国外汇交易中心离岸交易平台开拓性尝试,他进一步指出,“可以利用上海在岸市场基础,打造离岸金融平台,连接国际金融市场。”

但也有学者认为,上海发展离岸金融,首先面临自身定位不清问题。鲁政委直言,上海不会成为离岸金融中心,何况目前,上海金融发展水平也有限。李文增则认为,“上海市场规模较大,也有资本市场职能,如果再增加离岸金融,一旦出现风险,整个市场震荡可能不小。”

相比北京和上海,一些业内专家认为,天津应充分利用滨海新区综合配套改革试验优势,在现有东疆保税港封闭区基础上,加快离岸金融市场探索。此前,天津曾提出,用10〜15年时间,将滨海新区建成重要的离岸基金中心、离岸保险中心,以及离岸银行业务中心。

李文增表示,天津最大的优势在于自由贸易港区,“目前,重点发展离岸货币市场,还没有延伸到离岸资本市场。”也有业内人士认为,天津发展离岸金融,另一大亮点是OTC(场外柜台交易市场),但反对方则指出,在OTC发展离岸金融可能带来风险隐患。

“天津在离岸金融方面的尝试,实际上没有真正涉及境外金融运作。”毋剑虹认为。邵万雷则表示,除北京和上海外,其他城市对金融人才吸引力不大,“发展离岸金融,归根结底,人才优势最重要,而人才吸引能力需要多年积累,短期内无法复制。”还有业内专家指出,配套改革力度和政策推进速度可能会制约天津离岸金融发展。

毋庸置疑,设立“金融特区”,打造离岸金融平台,谁先迈出实质性步伐,必将占据主动。发展离岸金融不会一帆风顺,但如果能见证“金融特区”诞生,参与我国金融实现国际融合,绝不失为一种时代幸运。

 

谁成就了“东方瑞士”

本刊记者  韩韬/文

孟子曰:“天时不如地利,地利不如人和。”新加坡发展离岸金融市场,则可谓占尽天时、地利、人和。

上世纪60年代,西方跨国公司投资重点向东南亚地区转移,美国银行(Bank of America)为了规避美国国内严格的金融监管,计划在亚太地区设立离岸金融机制。

历史机遇摆在眼前,新加坡政府最终采纳了美国银行经济学家J.D.Oenen的建议,开始确立内外分离型离岸金融市场发展模式。

新加坡发展离岸金融市场与其得天独厚的地理位置密不可分。新加坡是世界重要国际商贸港,能够同伦敦离岸金融市场相连接。在时区位置上,新加坡离岸金融市场可以在美国旧金山闭市之前接手交易,自身市场关闭时,又可以将交易活动延递给瑞士苏黎世,从而为国际离岸金融全天候运作提供条件。

更为重要的是,新加坡政府采取积极政策鼓励措施,并提供赋税减免优惠条件,吸引外资银行和金融机构到新加坡开展离岸金融业务,最终促成亚洲美元市场形成。

1968年10月,新加坡政府允许美国银行新加坡分行在内部设立亚洲货币单位(Asian Currency Unit,ACU),经营亚洲美元,并纳入其他外资和内资银行境外美元信贷业务,形成亚洲美元市场雏形。“亚洲美元市场是新加坡国际金融中心的核心,更是新加坡离岸金融市场的核心,其创立意味着,新加坡金融开始迈向国际化发展之路。”大连理工大学经济系教授原毅军表示。

新加坡亚洲美元市场资金主要来自亚太地区跨国公司、各国中央银行、政府机构,以及商业银行同业存款。为吸引金融机构参与ACU的经营,新加坡政府采取了一系列优惠政策。1969年,取消非居民利息所得40%预扣税,使新加坡在同香港和东京的亚洲美元市场竞争中占据优势。

1971年1月,新加坡金融管理局成立,该监管机构强调金融自由化与纪律化并重。时至今日,新加坡金融界一致认为,金管局的强势管理和秩序维持是新加坡国际金融中心获得成功的重要因素。

1972年,金管局为赶超欧洲美元市场,吸引欧洲银行到新加坡经营,并鼓励小型国际机构参与,取消ACU的20%存款准备金制度,同时,废除一系列离岸交易相关印花税,亚洲美元市场吸引力进一步增强。

以上措施使得新加坡离岸金融市场亚洲美元债券逐步兴起,并开始发展国际银团贷款,以分散离岸资金流向风险。

1973年,新加坡对非居民投资亚洲货币债券市场利息税予以豁免,新加坡离岸金融市场逐步形成一个以美元为主,兼营德国马克、英镑、加元、法国法郎、日元等10多种市场交易活跃货币的高效国际货币和资本市场。

此后,新加坡进一步加快金融改革步伐。1976年,放松外汇管制,与东盟各国自由通汇,允许东盟各国在其境内发行证券,并给予更多税收优惠;1977年,ACU利得税从40%下调至10%;1978年,全面开放外汇市场,取消外汇管制,以吸引外资银行到新加坡设立ACU,从事离岸金融业务;1981年,允许ACU通过货币互换安排获得新加坡元。

1984年,新加坡国际金融交易所(SIMEX)成立,成为亚洲第一家金融期货交易所,并在亚洲首次推出欧洲美元存款利率期货和欧洲日元期权交易;1990年,外资持有新加坡本地银行股权上限由20%提高至40%;1992年,新加坡放宽离岸银行新元贷款额度限制,其上限由原来的5000万新元提高到7000万新元。这些改革措施进一步促进了新加坡离岸金融市场的发展。

1997年亚洲金融危机后,新加坡政府于1999年推出新银行业改革计划。取消外资不能拥有本土银行40%以上股权限制,银行股“双轨制”被废除;放宽符合资格离岸银行新元贷款额度上限,由3亿新元提高至l0亿新元,从而使掉期交易资金流动性大大提高,进一步促进债券市场发展。

2000年,新加坡政府宣布,外资机构能够为新加坡投资者处理的最低交易额从500万新元下调至50万新元,并逐步放松交易佣金管制,证券经纪机构可自行决定佣金水平。鼓励外国证券机构进入新加坡,积极吸引国外公司到新加坡发行股票、债券及其他证券,并在新加坡证券交易所上市。

除此之外,新加坡政府还积极发展离岸市场金融衍生产品,增强新加坡资本市场对东南亚地区及国际金融市场的影响力。

新加坡对将本币纳入离岸金融交易币种非常谨慎。

上海金融学院国际金融研究院执行院长李豫表示,“在建立离岸金融中心过程中,新加坡政府对新元一直实行严格管制,并制定极为完整、严密的规定,禁止开展无实际经济背景的新元投机,并对新元的境外流动进行实时监测,从而严控风险。”

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