去年10月以来，中国政府开始努力使信贷增速回归正常水平，这是抑制通胀一揽子政策的关键一环。与多数发达国家央行不同的是，中国央行主要通过数量化工具而不是加息来抑制信贷过快增长。主要量化措施包括发行央票和新贷款限额体系。

　　结合逐步加息，这些量化紧缩措施已开始奏效，广义货币总量及信贷增长大幅放缓。4月份信贷增速同样从2009年3季度同比近35%的高点降至17%左右。但我认为，为抑制通胀，未来数月，央行仍需保持紧缩政策。预计未来数月将有两次准备金率上调（100个基点）和一次加息（25个基点）。

　　如何看待银行表外信贷？目前，难以获得表外信贷的及时数据，但此类信贷增长在广义货币供应量M2数据中仍有所反映，尽管不出现在新增贷款数据中。例如，如果银行通过银信合作向企业提供10亿元人民币贷款，这一贷款不出现在银行的新增贷款数据中，但一旦企业收到该笔款项，将立即作为存款增长，反映在其银行账户中，从而进入M2数据。鉴于过去四个月M2供给增长持续放缓，可以认为表外信贷没有改变整体银行体系放贷增速放缓的趋势。

　　此外，自去年末以来中国银监会开始不断规范表外信贷业务并强化监管。银监会同时制定时间表要求银行将现有表外信贷纳入表内，即银行须在2011年末前将表外信贷并入表内。截至2010年末，表外信贷数额已由2010年7月末的2.08万亿元人民币降至1.66万亿元。根据这一时间表，每季度须将至少25%的现存表外信贷转入表内。

　　我认为，由于人们对央行新发布的“社会融资总量”数据缺乏足够了解而对信贷状况产生了新的困惑。这一指标显示，如果考虑股权和债权市场两种外部融资，一季度非金融企业和机构的社会融资总量仍达4.2万亿人民币（2010年1季度为4.5万亿人民币）。

　　从表面上看，这一数据意味着紧缩性政策并未大幅降低信贷总量的增速。但资本市场与银行信贷融资存在本质区别：银行信贷增长会带动贷款、存款创造连锁效应，因而将形成自我维持的信贷创造，而前者并非如此。

　　如果现在仍不相信紧缩性政策已使整体信贷环境趋紧，则只需观察官方和民间贷款利率的最新变动即可。尽管基准利率自去年10月以来已四次上调（累计100个基点），实际贷款利率甚至高于基准利率。截至4月，55.8%的银行贷款利率超过基准利率，而2010年4季度这一比例为42.8%。民间贷款利率的上升最为明显，据央行调查，3月份温州民间贷款年化利率平均飙升至18.5%。这是一年期贷款基准利率的近三倍，高于前两次紧缩周期（2004~2005年及2007~2008年）的民间贷款利率。

　　的确，对过度紧缩和硬着陆的担忧正在增长。但我们认为这些担忧没有必要。悲观阵营中盛行的论调是信贷紧缩过于严重，中小企业会遭受重创。但这主要是结构性问题，主导中国金融体系的银行天生喜欢大型企业。

　　从历史上看，目前17%的信贷增速远非过紧。在金融危机前十年（1998~2007年），中国年均不到15%的信贷增速和16%的M2增速支撑了近10%的实际GDP增速。

　　2010年下半年近20%的M2增速与今年2~3季度逾15%的名义GDP增速或扣除高通胀后约9%的实际GDP增速相吻合。

（作者系汇丰银行大中华区首席经济学家）