根据中国人民银行公布的《2010年金融市场运
行情况》报告，2010年
央行票据、国债和政策性金融债合计发行量约占发行总量的80%。
“国债发行受预算情况制约，扩张十分有限；政策性银行也正在转制过程中。”嘉实基金管理有限公司副总经理兼投资总监戴京焦说。
因此，“债券市场最重要的新生力量、最饥渴的资金需求者就是企业，非金融企业债将是之后中国债券市场发展的重点。”戴京焦表示。
还在“借新还旧”？
“非金融企业是社会创造价值的主体，直觉上应当是非金融企业债务融资占比较高。但从统计数据来看情况并非如此。”中国社科院投融资研究中心秘书长张跃文博士给我们列出了这样一组数据，各国债券市场上非金融企业发行的债券国际平均占比仅为10.7%，远低于政府和金融机构的债券发行量。主要发达国家非金融企业债券存量基本都接近或超过了国际平均水平。而我国非金融企业债所占比重仅为6.8%，大大低于国际平均数。
“如果除去部分国家信用担保的企业债券和项目债券，那么真正的商业性企业债券占比将更低。”张跃文说。
“非金融企业债发展不足的原因主要在于行政主导的管理体制。企业发债采用审批制度，审批程序非常严格且繁琐。今年审批，说不定明后年才能发债。”中国社科院金融研究所副所长殷建峰表示。
其中，中小企业由于资质不够发债更是难上加难。尽管现在有了一些集合债、集合票据，但中小企业发债审批还是相当困难，成本很高。”中央国债登记结算有限责任公司债券信息部业务经理李婧说。
“另一方面，目前非金融企业通过债务融资，或者是有国家的隐性担保、或者是有银行的隐性担保、或者有资产的抵押，否则发债融资是很困难的。”张跃文说，“还是留有很强的计划经济的痕迹，企业需要扶植，没有真正走上市场化的发展道路。”
另外，李婧表示，由于我国企业传统的融资模式以银行贷款为主，尤其是老的一些企业更习惯于“借新还旧”的方式，有一定的“模式依赖”。
此外，“由于信息不对称和评级体系不完善等原因，非金融企业在国内债券市场的融资并不顺利。”张跃文表示。
“企业发行债券要求有很强的市场约束力存在，约束企业的经营行为，保证到期还本付息，维护履约能力和信用。如果信息不透明而又没有一个公允的第三方来评价信用，作为投资者，其实很难确定自己投资的安全性。”张跃文说。
他表示，目前，我国债券信用评级未能充分发挥风险识别的作用。企业债券工具评级不能很好地反映公司经营绩效和赢利预期，甚至连一些经营
业绩较差的企业所发行的债券也能得到较高定级，评定结果对债券市场的导向作用不大。
一位市场人士就向记者介绍，“最近出来的一些评级报告都是上调了发行人的评级，下调的很少，总体上看评级并没有真正依据其财务数据来公允评价。”
因此，“在我国现阶段，由于市场体制的不完善和信用评价体系的缺失，造成了采用中介融资的方式更容易被企业所接受。”张跃文表示，“大规模的市场化的公开融资，可能就现阶段中国债券市场的发展水平来看，还无法实现。”
让市场“动”起来
“企业通过银行贷款间接融资与运用债务工具直接融资各有利弊。”张跃文表示。
他介绍了二者的优劣势。银行贷款是传统的融资模式，优势在于一对一谈判，同时不需要向社会公众公布商业信息。缺点就是成本相对较高，此外银行有一套比较严格的审批程序，需要的时间也比较长；而且一般来说银行都愿意帮大企业融资，而不愿意为中小企业服务。
而非金融企业债务融资工具由于在
公开市场上发行，有严格的信息披露要求，不可避免地需要发行人公开必要的商业信息。但其中的短期融资券、中期票据等都采取注册发行制度，发行程序简洁、市场化程度高、融资方案自主灵活、融资成本较低、有利于提升企业形象和品牌，而中小企业集合债更是很大程度上缓解了中小企业融资难的问题。
另外，“我国目前主要依靠银行贷款的融资结构，也有很多隐忧。一方面造成风险过于集中在银行体系；另一方面使
商业银行更多地倾向于向大企业融资。”殷建峰表示。
“如果企业债券市场发展起来，就能够让大型企业到债券市场融资，从而逼迫商业银行进行改革，面向中小企业、面向消费者。”殷建峰介绍，“上世纪80年代，随着美国公司债券市场的发展，美国银行业也发生了深刻的转型。”
金融“脱媒”壮大市场
2008年，发展改革委对企业债发行核准程序进行了简化，将先核定规模、后核准发行两个环节，简化为直接核准发行一个环节。
“这解决了企业债审批难、期限长等弊端，并且降低了企业债的发行门槛，拓宽了募集资金的使用范围，大大提高了企业发债的积极性。目前对公司发行企业债不再强调要求提供担保，发行方式方面也鼓励发行人采用更加市场化的方式。”张跃文表示。
而短期融资券和中期票据也已于2008年4月，转由交易商协会自律监管，实行注册发行，大大推动了市场的发展。
张跃文说：“我们可以看到，目前非金融企业债的发行制度已逐步理顺，市场对于这些债务工具的接受能力也不断增强，未来几年将会有大批企业为降低融资成本而将银行贷款替换为债券融资（即金融‘脱媒’），促进非金融企业债快速增长。”
他预计，到2013年，此类债券工具的市场存量可望达到5万亿元，市场占比约11%，达到目前的世界平均水平。
同时，“未来发展非金融企业债必须走真正市场化的道路，减少行政性的因素，减少计划经济的痕迹。这就必须要有企业自由地进入和退出市场的制度安排。”张跃文解释说，“通俗地说，就是谁都可以来，谁也都可以走。”
“目前的情况是，中央和地方政府重点扶植的大型企业在债券市场融资相对容易，也不用担心会退出市场；而其他类型的企业融资就比较困难。”张跃文说，“这样的市场实际上不是公平竞争的市场，对没有政府背景的企业来说是不公平的。这在一定程度上可以说是企业的出身来决定了它的融资能力。”
另外，“我国债券市场投资者的风险识别和控制能力偏低，因此要逐步建立企业债券评级体制，树立中介机构信誉。”张跃文表示。
他说，我国自2001年开展企业债券信用评级制度，目前，我国的评级行业才初具雏形，面对入世的挑战，我们应借鉴并吸取国外评级机构的先进经验，深入研究和开发评级技术，建设强大的评级队伍，创出既符合国际惯例又符合我国国情的评级体系，逐步发展成为有影响力的权威评级机构，使企业债券信用评级制度向国际化和规范化迈进。
为提高评级质量，还应建立资信评级结果的质量检验体系，利用市场机制加快评级行业优胜劣汰。
同时，要对企业进行动态评级。目前，信用评级机构对发债企业的跟踪调查不够，常常是一评定终生，这反映出我国企业债券评级制度不尽成熟。今后，评级机构要对发债企业进行动态跟踪，不断更新评级结果，以方便投资者随时掌握企业的情况。
